Au milieu des envolées grandiloquentes et des menaces relatives au Groenland, le président américain Trump s’est vanté à plusieurs reprises du succès de l’économie américaine lors de son discours à Davos, succès qu’il attribue, bien sûr, à lui-même. « La croissance explose, la productivité s’envole, l’investissement monte en flèche, les revenus augmentent, l’inflation a été vaincue », a-t-il déclaré devant l’élite politique et financière mondiale. « Nous sommes le pays le plus chaud du monde » (et il ne faisait pas référence au changement climatique).
Selon les dires de Trump, l’économie américaine connaîtrait une croissance « phénoménale », supérieure à 4 % sur l’année en termes réels, et les prévisions pour le trimestre suivant seraient encore plus optimistes, à plus de 5 % par an ; l’inflation diminuerait rapidement, permettant à la Réserve fédérale de baisser son taux directeur, ce qu’elle aurait dû faire sans la réticence de son président, cet « abruti » de Jay Powell dont Trump annonçait le remplacement imminent ; sous sa présidence, il aurait réduit la bureaucratie fédérale, en se débarrassant de 270 000 emplois fédéraux ; le déficit budgétaire fédéral diminuerait rapidement ; et surtout, il aurait stoppé l’afflux d’immigrés « illégaux » qui avait explosé sous Biden, si bien que les États-Unis « bénéficieraient » désormais d’une émigration nette.
Eh bien, examinons ces affirmations. La croissance du PIB réel américain au troisième trimestre 2025 s’est élevée à 4,4 % en rythme annualisé, soit le taux le plus élevé en deux ans, et bien supérieur à ce qui était prévu. Une croissance de plus de 4 % a de quoi impressionner, mais le diable est dans les détails. Premièrement, il s’agit d’un taux annualisé, ce qui signifie que la hausse d’un trimestre à l’autre était d’environ 1,1 % (un chiffre multiplié par quatre pour obtenir un taux annualisé). En glissement annuel (du troisième trimestre 2024 au troisième trimestre 2025), la croissance du PIB réel n’était que de 2,3 %, en légère hausse par rapport aux 2,1 % du deuxième trimestre.
Deuxièmement, la demande finale privée domestique, qui exclut les échanges extérieurs et le gouvernement et qui reflète ainsi l’état du secteur privé domestique, n’a augmenté que de 3 % en rythme annualisé. Sur un an, la croissance n’a été que de 2,6 %, contre 2,7 % au deuxième trimestre. L’accélération apparente de la croissance du PIB réel s’explique donc principalement par le commerce extérieur et la contribution de ce dernier tient à la réduction des importations consécutive aux hausses de droits de douane de Trump.
Troisièmement, la croissance du PIB réel masque le ralentissement de la croissance de l’investissement, qui n’a atteint qu’un taux annualisé de 1 % au troisième trimestre, essentiellement en raison d’une forte baisse de l’investissement résidentiel. Et il a en fait reculé de 0,2 % sur un an. La croissance de l’investissement des entreprises a également fortement ralenti, en passant de 9,5 % au premier trimestre à 7,3 % au deuxième trimestre, puis à 2,8 % au troisième trimestre, dans la mesure où l’investissement dans les bâtiments non résidentiels a chuté en termes absolus et où la croissance de l’investissement dans les technologies de l’information a diminué des deux tiers après la forte croissance du deuxième trimestre (15 %). Sur un an (du troisième trimestre 2024 au troisième trimestre 2025), la croissance de l’investissement productif s’est élevée à 4,0 %.
Comparons maintenant la croissance du PIB réel et celle du revenu intérieur brut (RIB) réel, ce dernier mesurant le revenu effectivement perçu par les travailleurs et les capitalistes. Le RIB n’a progressé que de 2,4 % en rythme annualisé au troisième trimestre, contre 4,3 % pour le PIB. Le taux de croissance du RIB était de 2,4 % en glissement annuel, identique à celui du PIB réel. Quant au revenu moyen des Américains, mesuré par le revenu personnel disponible réel (c’est-à-dire après impôt), il est resté stable au troisième trimestre et n’a augmenté que de 1,5 % sur un an, soit le rythme le plus faible en trois ans. Le chiffre de la croissance dont Trump s’est vanté est donc trompeur. La croissance sous-jacente du PIB réel est bien plus modeste, se situant à peine au-dessus de 2 % sur l’année, ce qui n’est pas mauvais, mais n’est pas non plus fabuleux. Et la croissance des revenus des familles actives ralentit au point de stagner.
Il est vrai que le modèle GDPNow de la Fed d’Atlanta estime une croissance du PIB réel de 5,4 % en rythme annualisé pour le quatrième trimestre 2025. Et le taux en glissement annuel sera probablement supérieur à celui observé au troisième trimestre en raison de la contraction du PIB au premier trimestre 2025 due aux achats anticipés de biens et services par les entreprises dans l’attente des droits de douane annoncés par Trump le « Jour de la Libération » en avril dernier. Néanmoins, la croissance annuelle du PIB réel devrait rester inférieure à 3 %, et non atteindre les 5-6 % annoncés par Trump.
En outre, cette croissance du PIB réel ne se traduit pas par une croissance des revenus réels, en particulier pour la majorité des Américains. Comme beaucoup l’ont souligné, l’économie américaine connaît une « croissance en K », ce qui signifie que la hausse des revenus est concentrée chez les 10 % des Américains les plus riches. Les chiffres du Bureau of Labor Statistics (BLS), publiés au début de ce mois de janvier, montrent que la part du travail dans le PIB a atteint son plus faible niveau depuis que le BLS a commencé à la mesurer en 1947. Cette année-là, la part du travail, c’est-à-dire la part des rémunérations perçues par les travailleurs américains, représentait 70 % du revenu national : « si les 90 % les plus modestes avaient pu conserver leur part du revenu national imposable de 1975, chacun de ces travailleurs aurait vu son revenu annuel augmenter de 28 000 dollars ». Il n’est donc pas étonnant que la confiance des consommateurs dans le tiers inférieur de la répartition ait chuté à son plus bas niveau historique.
Si la plupart des Américains ne partagent pas l’euphorie de Trump à propos de l’économie américaine, c’est en raison de la hausse du coût de la vie, qui comprime les revenus réels. Trump affirme que « l’inflation a été vaincue ». Pourtant, le taux d’inflation officiel des prix à la consommation demeure obstinément élevé, à 2,7 % en glissement annuel, toujours au-dessus de la cible de 2 % de la Réserve fédérale. Le taux d’inflation sous-jacente des dépenses de consommation personnelle, suivi de près par la Fed, est encore plus élevé, à 2,8 % en glissement annuel. L’inflation des prix alimentaires reste supérieure à 3 % par an. Et ce, alors que, comme je l’ai expliqué dans d’autres billets, le taux d’inflation officiel sous-estime le taux réel.
Le taux d’inflation va-t-il baisser en 2026 ? La question fait débat. Il semble que, pour l’instant, les hausses de droits de douane de Trump n’aient pas eu d’effet significatif sur l’inflation des prix à la consommation. Mais l’inflation des prix des biens a atteint son plus haut niveau depuis 2023, supérieur à tout niveau observé dans les années 2010. L’affirmation de Trump selon laquelle ces droits de douane sont payés par les exportateurs étrangers est, bien sûr, absurde. Les droits de douane sont appliqués aux biens importés lorsqu’ils entrent sur le territoire américain. Ce sont donc les importateurs américains qui les paient. Une récente étude conclut que sur 25 millions de cargaisons importées d’une valeur totale de près de 4 000 milliards de dollars, les exportateurs étrangers n’ont absorbé que 4 % des hausses de droits de douane. Autrement dit, sur 100 dollars de recettes douanières, environ 96 dollars proviennent des poches des Américains. Mais il semble que les importateurs (les usines américaines, etc.) ne répercutent pas encore la majeure partie de cette hausse des droits de douane sur les ménages américains.
Le Peterson Institute estime qu’en 2026 cela changera et que l’inflation des prix à la consommation, non pas diminuera, mais s’accélérera pour atteindre 4 % sur l’année.
« Les droits de douane ont été peu répercutés sur les prix à la consommation jusqu’à présent, ce qui suggère que les importateurs américains ont absorbé la majeure partie des hausses tarifaires. Cela changera au cours du premier semestre 2026. Parmi les nombreuses raisons derrière cette transmission différée, il y a la fixation des prix par les entreprises en fonction de la date d’arrivée de leurs stocks (désormais épuisés) et leur crainte qu’on les perçoive comme augmentant leurs prix trop rapidement (si bien qu’elles les augmentent progressivement). »
Si c’était le cas, la Réserve fédérale serait contrainte d’envisager une hausse de son taux directeur, et non une baisse comme le demande Trump. Ce dernier exige que la Réserve fédérale baisse son taux directeur, le taux qui fixe le plancher pour tous les emprunts aux États-Unis, car « l’inflation est vaincue ». Il souhaite pousser vers la sortie le président actuel de la Fed, Jay Powell. Le mandat de Powell s’achève en mai et son successeur sera probablement Rick Rieder, un cadre de chez BlackRock, qui, avec d’autres partisans de Trump, cherchera à réduire le taux directeur au cours du second semestre 2026. Or, si l’inflation augmente d’ici là, les rendements des obligations du Trésor américain grimperont également et le dollar subira une pression à la baisse, une mauvaise nouvelle pour Trump à l’approche des élections de mi-mandat.
En tout cas, contrairement à l’idée répandue selon laquelle la politique monétaire de la banque centrale peut « contrôler » l’inflation, toutes les données montrent que la politique monétaire a peu d’effet sur l’inflation, car la hausse des prix dépend bien plus des changements du côté de l’offre que de ceux du côté de la demande. Une autre analyse le montre également. Ce que la Fed peut faire, c’est baisser les taux d’emprunt pour alimenter la spéculation sur les actifs financiers, et c’est précisément ce que Trump souhaite.
Mais peut-être que l’inflation n’accélérera pas malgré les droits de douane. Le marché du travail américain a fortement ralenti. En 2025, l’emploi salarié (non agricole) a augmenté de 584 000 emplois, soit une hausse mensuelle moyenne de 49 000 emplois, représentant seulement un quart de la hausse de 2 millions d’emplois en 2024. En effet, au second semestre 2025, il n’y a eu aucune création nette d’emploi et le taux de chômage a légèrement augmenté.
Trump s’était vanté que ses droits de douane relocaliseraient aux États-Unis les emplois industriels. Mais l’industrie américaine a perdu 65 000 emplois au cours de l’année dernière, un revirement spectaculaire par rapport à 2024, année qui avait enregistré plus de 250 000 créations d’emplois dans ce secteur. Un ralentissement majeur a touché tous les secteurs de cols bleus cette année, notamment la construction, l’extraction minière et les services collectifs, même si l’industrie manufacturière et le transport expliquent la grande majorité des pertes d’emplois aux États-Unis.
Trump affirmait que sa politique draconienne de restriction des visas et les raids brutaux de l’ICE contre les citoyens américains mettraient fin à l’immigration. Et il avait raison. Les expulsions ont réduit la population américaine de 600 000 à 1,1 million de personnes en 2025, alors que celle-ci avait augmenté sous Biden, de 2,5 millions de personnes par an en 2022 et 2023 et de 1,5 million en 2024.
Mais cela ne se traduit pas par la création d’emplois pour les natifs américains. L’emploi dans les secteurs les plus dépendants de la main-d’œuvre immigrée (l’agriculture, l’agroalimentaire, la construction résidentielle, la santé et la garde d’enfants) est resté globalement stable. Rien n’indique que les natifs occupent ces postes. Au contraire, alors que Trump prétend que les immigrés ont volé l’emploi des Américains, les données du marché du travail montrent le contraire. Le taux de chômage des natifs a augmenté l’an dernier, tandis que celui des travailleurs immigrés est resté inchangé !
Qu’en est-il des profits des sociétés ? Vont-ils stimuler l’investissement et ainsi la croissance économique ? Les marges bénéficiaires des sociétés (les profits par unité de production) demeurent proches de leurs niveaux historiques à 22,4 %. Et, au troisième trimestre 2025, les profits des sociétés ont fortement augmenté, en l’occurrence de 166 milliards de dollars, après avoir reculé au premier semestre. Mais là encore, les chiffres agrégés sont trompeurs. Malgré la forte hausse au troisième trimestre, les profits du secteur des sociétés non financières restent inférieurs de 2,5 % à ceux du troisième trimestre de l’année dernière.
La plupart des profits sont concentrés dans les géants de la technologie, de la banque et de l’énergie. Le reste du secteur des sociétés aux États-Unis ne dégage que peu de bénéfices.
Mais que se passerait-il si la productivité du travail augmentait fortement ? Cela réduirait-il les coûts unitaires du travail pour les sociétés, leur permettant d’absorber la hausse des prix à l’importation et de maintenir une croissance raisonnable de leurs profits ? Aux États-Unis, la productivité du travail a progressé de 4,9 % en rythme annualisé au troisième trimestre 2025, soit le rythme le plus soutenu en deux ans. En conséquence, les coûts unitaires du travail ont baissé de 1,9 % au troisième trimestre, après un recul au deuxième trimestre, soit deux baisses consécutives pour la première fois depuis 2019. Le boom de la productivité alimenté par l’IA a-t-il commencé à se matérialiser et va-t-il sauver l’économie américaine et Trump en 2026, permettant ainsi aux entreprises de croître efficacement sans avoir à embaucher ?
Encore une fois, ce chiffre trimestriel est trompeur. La productivité n’a augmenté que de 2,3 % en glissement annuel au troisième trimestre 2025, soit à un rythme moitié moindre que le taux annualisé. Il s’agit certes d’un rythme de croissance de la productivité bien supérieur à celui qu’enregistrent habituellement les États-Unis. La croissance de la productivité horaire du travail est assez volatile. Mais le taux de croissance annuel moyen de la productivité dans les années 2000 était de 2,7 %, contre seulement 1,3 % pendant la Longue Dépression des années 2010. Il s’est depuis redressé pour atteindre 2,1 % au début des années 2020, mais cette croissance moyenne reste inférieure à celle des années 2000.
La croissance du PIB réel dépend de deux facteurs : la croissance du nombre de travailleurs en emploi et celle de leur productivité. En 2025, la croissance de l’emploi américain a stagné, dans la mesure où l’immigration nette s’est inversée et où aucun nouvel emploi net n’a été créé. De fait, si l’intelligence artificielle a un effet, l’emploi pourrait chuter en 2026. Ainsi, même si la productivité annuelle du travail augmente (parce que des emplois sont détruits) pour atteindre, disons, 2,5 à 3 %, l’économie américaine ne connaîtra guère de boom. En outre, tous les gains de revenus seront accaparés par les 10 % les plus riches.
Et d’autres coups durs sont à venir pour la majorité des ménages américains. La fameuse « grande et belle » loi de Trump est désormais en vigueur. Trump parle de défiscalisation des pourboires et d’autres mesures mineures, mais les grandes mesures de cette loi sont la réduction de l’impôt sur les bénéfices des sociétés et des coupes dans les dépenses liées à Medicaid et aux bons alimentaires. Le Congressional Budget Office estime que cette loi réduira les revenus des 40 % d’Américains les plus modestes, tandis que les 20 % les plus riches en tireront d’importants gains.
Enfin, si la bulle de l’IA devait éclater cette année, toutes les prévisions tomberaient à l’eau.
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Publié initialement sur le blog de l’auteur The Next Recession, 25 janvier 2026. Traduction pour Contretemps : Martin Anota.
